濮耐股份(002225)2021年公司业绩分析

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　　濮耐股份(002225)：21年业绩承压 期待价格弹性提升
　　类别：公司 机构：华泰证券股份有限公司 研究员：方晏荷/张艺露/黄颖 日期：2022-04-20
　　21Q4 收入/归母净利同比下滑，维持“增持”评级4 月19 日公司发布21 年年报：21 年实现收入/归母净利43.8/0.8 亿元，同比+4.9%/-72.1%；21Q4 收入/归母净利10.6/-0.7 亿元，同比-4.0%/-230%。
　　21 年归母净利低于我们预期（3.3 亿元），主要系整包价格下降、部分非主要原料价格上涨和海运费上涨导致。考虑到原材料成本大幅度上升，且价格端承压，我们预计公司22-24 年归母净利至2.58/3.37/3.85 元（22-23 年前值3.91/4.59 亿元）。可比公司22 年Wind 一致预期19xPE，考虑公司生态圈模式依然面临整合难度，给予22 年18xPE，目标价4.60 元（前值4.95元），维持“增持”评级。
　　21 年收入维持稳定增长，毛利率同比下滑
　　21 年公司不定型耐火材料/定型耐火材料/功能性耐火材料产品分别实现收入10/18/12 亿元，同比+3%/+10%/+4%，主要是公司加大市场开拓，规模有所提升。 21 年毛利率19%，同比-7.4pct，其中不定型耐火材料/定型耐火材料/功能性耐火材料产品毛利率为17%/13%/32%；21Q4 毛利率14%，同/环比-3.5/-1.9pct，主要是四季度主要原材料大幅涨价所致。
　　21 年费用率小幅下降，经营性净现金流转负
　　21 年期间费用率16.6%，同比-0.3pct，其中销售/管理/研发/财务费用率为4.6%/6.3%/4.3%/1.3%，同比-0.3/+0.4/+0.1/-0.5pct 。21 年归母净利率1.9%，同比-5.3pct；21Q4 为-6.8%，同/环比-10.0/-11.8pct，主要原因在于公司整包价格下降、主要原料价格上涨和海运费上涨，导致盈利空间被显著压缩。21 年末公司资产负债率/ 有息负债率54.2%/18.3%， 同比+5.0/+7.0pct。21 年经营净现金流-1.9 亿元，同比减少6.7 亿，主要原因是支付的职工薪酬和以现金形式支付的货款增加所致，其中22Q4 为1.0 亿元，同比+0.6 亿元。
　　22Q1 归母净利同比-4.9%，期待今年耐材涨价传导顺畅22Q1 实现收入/归母净利11.4/0.75 亿元，同比+9.9%/-4.9%。盈利能力方面，22Q1 毛利率/归母净利率23%/6.6%，同比-0.4/-1.0pct。22Q1 期间费用率16.0% ， 同比+2.3pct ， 其中销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率为4.8%/5.3%/3.8%/2.2%，同比+0.9/-1.3/+0.9/+1.8pct，财务费用率上升主要系可转换债券计提利息及折价摊销和人民币升值，汇兑损失增加所致。22Q1经营净现金流-2.3 亿元，同比减少1.2 亿，显著减少系采购原料的现金支出及票据到期兑付金额较大所致。
　　风险提示：钢铁行业景气度下行，原材料价格、汇率大幅波动、疫情风险。
　　濮耐股份(002225)：业绩底部已现 22年看稳增长及海外扩张
　　类别：公司 机构：国泰君安证券股份有限公司 研究员：鲍雁辛/黄涛 日期：2022-04-20
　　本报告导读：
　　公司公布2021年年度报告及2022年一季报，22Q1收入增速受提价带动回升，2022年收入重点在稳增长发力及海外市场爆发，维持“增持”评级。
　　投资要点：
　　维持“增持” 评级。2021 年实现收入43.79 亿，同比增长4.88%；归母净利润0.84 亿，同比下滑72.10%。同时公布2022 年一季报，实现收入11.38 亿，同比增长9.92%，归母净利润0.75 亿，同比略降4.93%，符合市场预期。我们维持2022-2023 年EPS 预测0.28、0.38 元，新增2024 年EPS 预测0.50 元，维持目标价5.70 元。
　　21Q4 实现收入10.59 亿，同降4.02%，主要受到下游钢厂限电限产的影响；而21 年底公司逐步对于钢厂新签订单进行15%左右的提价，22Q1 提价效果显现，收入增速恢复至10%左右。我们判断随着二季度限产的逐步解除与疫情缓解后基建稳增长的发力，钢铁产量的快速恢复有望带动公司收入增速抬升。
　　Q4 业绩低于预期，主要是毛利率与成本集中结算影响。我们认为公司成本端压力最大的时期已过，22Q1 公司提价15%已经逐步反应，22Q1 公司毛利率环比提升9.32 个百分点至23.34%，已经回升至正常的利润水平。我们认为2021Q4 以来海外运费已经呈下降趋势，同时伴随公司提价进程，22 年海运运费压力将大幅减轻。
　　原材料事业部初现弹性，2022 年有望更好。公司原材料板块实现收入6.13 亿，同比增长58%，明显超过公司平均增速，原材料板块已经形成矿山开采、选矿、烧成、电熔、市场应用开发和产品营销的完整产业链。
　　风险提示：产业链延伸不达预期，宏观经济大幅下行。